麦克韦尔与电子烟市场

iqos资讯 huoqiyan 7个月前 (12-19) 1028次浏览 0个评论
1.     行业还有很大的发展空间。目前, 电子烟市场全球保持 20%左右稳定的年增长率。中国本土的市场还没有完全打开。截止到 2017 年年底,麦克韦尔 88%为海外业务,国内业务仅仅只占 12%,如果国内市场可以打开,行业整体的规模仍有很大上升空间;

2.     ODM 业务优势,与国际烟草巨头紧密合作除了和其它电子烟公司一样做自有品牌,麦克韦尔同时也拥有大量 ODM 业务。目前电子烟消费市场主要为欧美日市场,通过为国际烟草巨头提供 ODM 业务,麦克韦尔可以快速提升公司在欧美日电子烟市场的知名度,提高公司与国际巨头合作的黏性,且可依靠巨头们大规模的国际品牌效应提高公司的业绩,这些都是自有品牌难以实现的。

3.     业绩高速增长。2018 年前 3 季度营收达到 21.4 亿元, 净利润 4.3 亿元, 同比去年分别增长 122%和 220%,过去三年营收与净利润的复合增长率分别为 127%和 178%。另外麦克韦尔现金流情况较往年有明显提高,2015 至 2017 年,公司经营产生的现金流量净额分别为 1,640 万、12,094 万和 41,948 万。截至 2018 年三季度,麦克韦尔公司经营现金流净额为 48,513 万,较去年同期有明显上升。

4.     估值较为合理。目前公司在新三板挂牌,截止到 11 月 30 日,股价为 134.76 元,相对应市盈率为 16.4,流通市值 52.71 亿元,总市值 85.30 亿元。相比同行业竞争对手思格雷等(市盈率 63),麦克韦尔的估值较为合理。

潜在风险与问题

1.     麦克韦尔的下游客户集中度高。排名前五名的客户占总体比例(CR5)达到 51%,下游的集中度高于其它主要的竞争对手。

2.     目前中国电子烟监管和法律在目前是一片空白,未来若出台相关政策, 例如电子烟税收、电子烟管控等,会直接影响电子烟市场。

 
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公司简介:ODM+APV,行业龙头之一
 

深圳市麦克韦尔科技有限公司创建于 2006 年,是一家专业从事电子烟开发、生产、代工 和销售的民营高科技企业。目前在新三板挂牌,拥有自主品牌 smoore 和 Vaporesso,且为欧美日等知名烟草大厂提供 ODM 服务。截止到 2018 年 9 月底,麦克韦尔三季度营业收入为 21.4 亿,净利润为 4.3 亿。2017 年麦克韦尔全年营业收入为 15.6 亿,净利润约为 2.2 亿。

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2018 年公司前三季度营业收入与净利润上涨明显

 

公司主营分为两个部分:雾化器 ODM(占比约 64%),开放式电子物化设备APV 自主品牌(占比约 35%)。另外,公司的国外业务远多于公司国内业务。2017 年麦克韦尔年报披露,截止到 2017 年年底,国外收入为 13.7 亿(占 87.8%),毛利率为 28.93%。国内业务为 1.9 亿(占 12.2%),毛利率为 34.85%。毛利率方面,由于国外客户多为大型烟草公司例如 JT,Nu Mark(Altria 旗下),下游议价能力较弱,导致国外毛利率相对来说较低。

麦克韦尔与电子烟市场

麦克韦尔与电子烟市场

根据亿纬锂能 2017 年年报披露,为了促进麦克韦尔上市进程,上市公司亿纬锂能减持麦克韦尔 527 万股。共分为 2 次:

1. 2017 年 4 月 6 日亿纬锂能通过做市转让减持麦克韦尔股票 127 万股,占麦克韦尔总股本的 2.01%,减持后持股比例 45%。陈志平通过做市转让系统增持 99.7 万股,占麦克韦尔总股本的 1.58%,增持后持股比例 35.61%。(2017-04-06 开盘价:26.01 收盘价:26.76

2.  2017 年 6 月 8 日,亿纬锂能通过做市转让减持麦克韦尔 400 万股,占麦克韦尔总股本的 6.32%,减持后持股比例为 38.51%。陈志平通过做市转让系统增持 225 万股,占麦克韦尔总股本的 3.56%增持后持股比例达 39.17%。(2017-06-08 开盘价:25.01 收盘价:33.83

截至到2018 年三季报披露,惠州亿为锂能将 60.9 万股转到亿纬锂能实际控制人刘金成名下,陈志平为麦克韦尔最大股东,第二大股东为上市公司亿纬锂能。(300014)

 

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公司主要产品

麦克韦尔与电子烟市场

麦克韦尔与电子烟市场

【图表来源:天风证券】

 

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上下游:客户端 CR5 超过 50%,比重虽然逐年下滑但依然有潜在风险

 

麦克韦尔与电子烟市场

麦克韦尔为客户提供雾化器 ODM 业务。公司 2017 年最大客户是 Nu Mark,占比达到了 16.77%。 Nu Mark 是烟草巨头 Altria 旗下专门致力于电子烟研发和制造的公司。另外排名第二的和第三均是日本烟草公司 JT(Ploom Tech 为日烟的加热不燃烧系列), JT 是日本最大烟草公司也是世界最大的跨国烟草公司之一。供应端,深圳龙鑫源是麦克韦尔最大的合作伙伴,主要为电子烟和雾化器提供五金小配件,2015 到 2017 年均保持在麦克韦尔供应商排名第一位。亿纬锂能是麦克韦尔第二大供应商,根据招股说明书,亿纬锂能主要为麦克韦尔电子烟提供所需要的电池以及电芯。

从 2015-2017 年,麦克韦尔供应商集中度保持在一个相对稳定的水平,CR5 分别位 38.40%、34.90%以及 34.33%。麦克韦尔的客户集中度有明显下滑,三年 CR5 为 81.36%、72.18%以及 51.37%,即使这样,麦克韦尔的客户集中度依然处在一个非常高的水平,且高度集中的客户均为拥有强大的上游议价能力的烟草巨头(Altria 和 JT), 这对麦克韦尔来说是一个潜在风险。

 

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        2015-2017 年上下游合作伙伴前五名情况,客户端集中度高

 

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竞争对手情况与分析:麦克韦尔行业龙头,客户和技术为主要优势

由于麦克韦尔自有 2 种业务,所以目前麦克韦尔的竞争对手分为两类:1 自主品牌电子烟的竞争对手; 2 电子烟 ODM&OEM 竞争对手。

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自主品牌竞争对手

在自主品牌电子烟方面, 国内的主要竞争对手为艾维普斯、思格雷。(这三家均为三板上市公司,但由于业绩问题和规模的差距,思格雷目前给予公司的竞争压力较小)。在国际上的竞争对手多为烟草巨头,例如菲英国际旗下的(IQOS,Markten)帝国烟草(Blu)英美烟草(GLO,Vuse)以及日本烟草(logic),另外 2017 年开始风靡全美的 JuuL 电子烟因为其独特的造型、携带方便以及高度类似普通香烟的口感现已经占有全美约 70%的市场份额,成为麦克韦尔最强力的竞争对手。

麦克韦尔与电子烟市场   

麦克韦尔与电子烟市场

  麦克韦尔竞争对手体量、盈利以及品牌比较

 

麦克韦尔与电子烟市场

通过在国外在线购物平台 Ebay 的调查:麦克韦尔自有品牌均价比其国内最大竞争对手艾维普斯高 10-15%左右,平均每家电商售出台数只有 Smok 的 30%,但如果除去部分极端数据,Vaporesso 在 Ebay 店均销量要高于 Smok20%。(国内 JD 商城 Smok 的销量和热度远远高于 Vaporesso)。在客户好评度方面,Vaporesso 的好评度要略高于 Smok 大概 0.6%。

 

ODM 竞争对手

在电子烟 ODM 和 OEM 方面,麦克韦尔的主要对手为吉瑞电子与合元科技吉瑞电子烟拥有国内最大的电子烟制造生产基地,公司所拥有的电子烟专利项占据全球专利项的四分之一。

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同时吉瑞电子烟拥有国际 GMP 生产标准认证,美国万宝路 555 品牌电子烟全球生产基地。在深圳、惠州、东莞等地均设有电子烟研发生产中心,且专利申请量 144 次位列国内电子烟生厂商第一位。2013 年吉瑞曾尝试赴美上市,股票代码 KREE。招股说明书披露,吉瑞 2013 年全年营收 7990 万美金,净利润 1330 万美金。

合元集团成立于 2004 年,拥有 3000 多名员工,设有 2 个电子烟制造工厂,总占地面积达 50,000 多平方米,集团电子烟品种齐全,包括一次性烟和电子烟套装,电子雪茄,电子烟斗及电子雾化器等。合元专利申请量为 135 次位列第二,过去共为全球 400 多家电子烟企业提供 OEM/ODM 服务,其中包括 Fifty-one、NJOY、 等国际知名品牌,目前合元也在和最火热的电子烟品牌 JuuL 合作。

总的来说,麦克韦尔的优势在于工艺口感的把控,以及与国际烟草巨头的合作关系。麦克韦尔新研发的 feelm 陶瓷发热器电子烟与传统卷烟口感的接近程度已超过 80%。另外相比只做自有品牌的公司,麦克韦尔的 ODM 业务使自己和 Nu Mark(Altria 旗下)、JT 等这些国际烟草巨头有一个紧密的合作关系,长期稳定的大型客户需求是保证收入稳定和市场地位的重要保障,这也使得 麦克韦尔在电子烟全球终端市场占有率超过 20%,排名全球第一。

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公司财务情况:财务情况健康,增长迅速,流动性提升

截止到 2018 年 9 月,公司收入达到 21.4 亿元,净利润大约为 4.3 亿元,同比去年同期上升 223%左右,公司净利大约为 20%。公司在半年报中披露的业务迅速上涨原因主要为:1.新款电子烟的上市,2.ODM 业务的扩展。现金流量表方面,公司投资、经营现金流相比去年有明显上升,期末现金余额水平高于 2017 年期末水平,销售所得现金比上营业收入比例从去年的 99.81%,上升为 101.87%,回款能力较往年有所增强,经营性净现金流净额达到 48513.98 万元,比去年同期上升明显。另外,公司销售毛利率以及销售净利率均上升 5%左右,ROE 上升约 15%。

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行业:国外增长稳定,国内刚刚起步,潜力巨大

电子烟是一种模仿卷烟的电子产品,有着与卷烟一样的外观、烟雾、味道和感觉。它是通过雾化等手段,将尼古丁等变成蒸汽后,让用户吸食的一种产品。目前主流的新型电子烟分为两类:蒸汽式电子烟和加热不燃烧式电子烟。蒸汽式电子烟是通过雾化器将特制的烟液雾化,从而达到吸食普通香烟的效果。由于使用雾化器的缘故,一些大功率的蒸汽式电子烟可以完成一些炫酷的蒸汽表演,深受年轻人喜爱。加热不燃烧式电子烟不需要特制烟液和雾化器,只需通过加热棒把特制的烟草加热到 350 度左右,让烟草达到出烟但不燃烧的程度,从而在不影响口感的情况下有效控制有害物的释放。目前,蒸气式电子烟和加热不燃烧式电子烟比例大约为6:4传统香烟和电子烟对比如下:

麦克韦尔与电子烟市场

电子烟在 2004 年正式开始销售。根据世界烟草发展估算,去年电子烟消费者达到 3500 万人,电子烟销售额约 120 亿美元,较 2010 年增长 13 倍,年复合增速约 45%。电子烟进入中国时间较短,在 2016 年有一个爆发式增长,规模在当年达到了 30 亿元。在 2018 年,电子烟市场规模预计达到 7.44 亿美金,约合人民币 50 亿元左右。年增长率约 30%左右,预计未来,中国市场依然可以保持快速增长。

麦克韦尔与电子烟市场

 

麦克韦尔与电子烟市场中国烟民在 2017 年约有 3.5 亿人,占世界的 30%,中国的吸烟总人数远远高于美国,是美国总人数的 4 倍多,但是电子烟的转化率只有 0.6%,远远低于美国的电子烟转化率 13%,相比之下也不及英国和法国的水平,未来中国电子烟市场还有很大的开拓空间。

 

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产业链:95%中国制造,国外销售渠道多为便利店

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上游成本电子部分,一般占电子烟总成本得 44%,非电子部分(比如加热棒、充电盒)约占总成本得 37%,电池部分站总成本得 16%。剩余安装测试占 3%左右。

下游情况销售通道一般分为 3 类,在美国 56%为便利店,22%是专卖店,20%是电商。在中国,56%是电商渠道,38%为专卖店。16 年,电子烟在线上的销售量大约为 18 亿左右。

生产商: ODM 和 OEM 偏多,全世界 95%的电子烟由中国制造后发往世界各地。主要目的地是美国、日本和欧洲。

零售商可以分为两大类,线上零售商与线下零售商,线上销售渠道主要包括电子烟企业自有平台、线上电商平台和相关的电子烟论坛、线上俱乐部等;线下销售渠道以体验馆、线下俱乐部、专业电子烟门店、便利店、烟草产品店为主。例如,vape 俱乐部兼具线上零售和线下零售两种模式,主要是为电子烟爱好者提供交流咨询服务的平台和场所。

 

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 行业法律:美欧均有相关法律和税法,中国暂时一片空白

 

监管法律

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(说明:紫色禁止出售深蓝禁止出售和使用海蓝仅医用淡蓝为和普通烟草一样的规定灰色没有相关法律

 

在美国,电子烟被明确定位为烟草制品,2017 年出台的法律宣布所有的电子烟品味必须申报 FDA 的 PMTA 审批才能在市场上销售,同时欧盟也通过了 TPD 法案,规定新品上市的电子烟需要通过 TPD 的各种申报,但是申报条件不像 FDA 那么严苛。(附:TPD 于 FDA 申请表)

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在中国,监管处于空白状态,对电子烟没有严格的定位,既不属于医疗器材、也不属于烟草或药品。在中国的烟草专卖法中的定义中,没有涵盖电子烟。目前中国大多数电子烟还是处于无产品标准、无质量监管、无安全评价的状态。未来出台相应监管规章后,肯定对行业会带来一定的影响。

税务对比

美国

欧洲

中国

有 7 个州已经推出了电子烟消费税,4 个州推出电子烟税,未来考虑根据尼古丁含量收税。 主要是增值税,部分国家附加电子烟液税(大约在 0.5 欧每毫升),个别国家有尼古丁税和消费税。 目前尚无,中国香港全面禁售电子烟。

大部分国家规定电子烟收取消费税或增值税,部分国家按尼古丁含量、烟草含量或电子烟液含量来收取税款。目前中国没有任何相关的电子烟税务制度。

【数据来源:Wind】

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结论与观点

 

在 2017 年,公司取得了 15.6 亿营收,2.2 亿净利的业绩。截至今年第 3 季度,公司已经达到 21.4 亿的营收和 4.3 亿的净利润,相比 2017 年全年营收增长 37%,净利润增长 95%。与此同时麦克韦尔拥有较宽的业务范围,公司的财务和流动性总体来说比较健康。目前电子烟在中国的市场尚未完全开发,整个电子烟行业产业还有巨大的发展空间。除此之外麦克韦尔自己也有明确的上市意向以及上市公司亿纬锂能的产业支持,我们认为未来麦克韦尔还有宽阔的上升空间。


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